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缺钱还烧钱 生物药企如何活下去?

2019/1/17 10:17:31  来源:财经网    字体大小:
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资本的热潮涌来又退去。像任何一个经历过风口的行业一样,中国的生物药行业在2016年“泡沫”“过热”一度是行业的标签。2018年,资本逐渐平静,生物药投资缓缓退潮。

刚过去的2018年,生物药外部环境经历过冰火两重天:上半年港交所新政生效,允许未能通过主板财务资格测试的生物科技公司上市,为生物医药企业增加了一条融资途径,行业热情响应,十余家企业迅速递交上市申请;下半年,资管新规的效用显现,投资机构募资额下降,加之全球贸易摩擦等因素,主要股指均在下滑,资本市场遇冷,登陆港股的5家未盈利生物药企“同板不同命”,不乏遭遇破发者,有的至今未回归发行价。

整体市场环境下行,在下半年IPO的生物药企多少受到影响。普华永道香港资本市场合伙人黄金钱对《财经》记者说,A股、港股、美股在2018年四季度下行明显,负面因素影响着整个资本市场。新上市的个股在此环境下走势不佳,并不能说明投资者失去兴趣。该机构预计2019年会有5家-10家未盈利生物药企登陆港股,上市募资的需求仍然旺盛。

生物药行业崇尚科技,依赖资本。中国的基金在2018年将触角广泛伸向美国生物药企。遗憾的是,火花只闪现一瞬,11月10日起,美国对外商的股权投资进行更严格审查,包括生物科技领域。

医药行业投资人傅秋实对《财经》记者说,有中国背景的资本投资境外科技项目明显受到影响,预计下滑会相当显著。

由于生物药研发需耗时数年、大量资金,而结果未必完美,真正能走到新药上市那一步的企业少之又少,因此多是高风险、长周期的项目。在资金宽裕、市场追捧的风口时,获得投资人青睐不算什么难事;但到了此时,机构盘算着从何募资、投向何处、如何退出对自己最有利,传导到高度依赖融资的生物药,虽不至于洗牌,但行业结构的调整在所难免。

生物药投资正在走向清淡。前两年,生物类似药能够以一个很好的价格拿到融资,但今后,能拿到钱的还是新药研发公司。头部企业由于其研发实力强、管线齐全,仍受投资人追捧;但生物类似药等创新能力不够强的中小规模企业,未来面临着被兼并、或者更难拿到融资的命运,2019年将过得不容易。

股海失意

股市中辗转腾挪的投资者,在2018年愈发感到寒意。

首先是A股IPO数量显著下滑,可供搭车“打新”赚钱的对象少了。2018年A股有105家企业上市,集资1387亿元,两者同比分别下降76%和40%。新股发行从严审核已成常态,与2017年相比,2018年新股否决率维持高位,上升至30%,IPO终止审查数量升高36%。

严格的A股审核制度倒逼企业进行自我审查。安永大中华区政府及公共事业部主管合伙人杨淑娟告诉《财经》记者,有为数不少的企业主动撤回申请。

公募股票基金在2018年“全军覆没”,没有一只达到正收益。

以年度收益率由高到低排名,2018年主动股票型基金排名前三的都是医疗健康类,第一名是“上投摩根医疗健康”,年度收益率为-4.34%,但这已经是收益率最高的了。长生生物疫苗事件领跌医药股,到了年末,带量采购等行业调整政策引发投资者普遍的担忧,医药股下行趋势明显。

2018年港股共有三家健康类企业进入筹资额前十大之列,平安好医生(01833.HK)、药明康德(02359.HK),以及来自未盈利生物药板块的百济神州-B(06160.HK)。尽管2018年,港股上市公司数量和募资金额均领先全球,是非常风光的一年,但仍有32%的新股首日破发,这比2017年高出了9个百分点。A股和港股市场的主要指数均明显下滑。

在港交所允许未能通过主板财务资格测试的生物科技公司上市后,2018年已有5个未盈利生物药企登陆港股,2个在首日破发,包括“吃螃蟹的”歌礼制药-B(01672.HK)。歌礼制药CFO陈琳丽回应《财经》记者,中国股市一直波动,这也影响了企业估值。她对未来仍有乐观估计,认为资本将继续支撑高质量的医疗企业,尤其是多研发管线的创新药公司。

破发并不是港股的独有现象,2018年赴美上市的中国企业新股,有28%也在首日破发。从月份来看,港股8月份传统淡季IPO首日破发最高,达到63%,为全年最高;因为首日破发造成了首日回报率下降,全部新股首日回报率下降到1.2%。

安永中国区科技媒体行业审计服务合伙人李康对《财经》记者分析,2018年有很多大型公司在上市前已多轮融资,估值较高;基于投资者回报的诉求,企业在IPO定价时就不会太低。上市后,二级市场推动股价回归理性,加之大盘下行趋势带来不可避免的影响,价值回落难免。

对生物股进行估值的难度在于,由于尚未盈利,所以无法像传统行业计算市盈率一样,可得出公司市值是否合理的结论。生物股的股价波动在美股市场上也时常发生,并不是港股特例。百济神州首席财务官兼首席战略官梁恒告诉《财经》记者,整体而言上市企业的价值还是在增加,也没有觉得现在二级市场的企业估值比一级市场低很多。

很多生物药企是在投资者追捧创新药、追捧新经济企业的红利期发展起来的,当时私募投资非常活跃,盛况之下投资者给出的估值相对高。由于生物科技公司“未盈利”的特质,早期投资者愿意以高风险为其前景买单,但随着时间推移、新药研发进度的推进,投资者逐渐回归现实——这款新药何时上市,销售团队能覆盖多大市场,政策调整预期等多个因素,眼下必须马上考量。

并不是所有未盈利药企的在研新药,都能在真实世界里获得一个好收成。资本的选择完全尊崇市场运行规律,敏锐而残酷,上市前的多轮融资徒增砝码,但并不直白;直观的表现就是上市后的股价。

尽管如此,新股上市首日的破发也不能武断地代表其全部水准,毕竟股指的下行确实拖累了很多原本可能安稳“着陆”港股的生物药企。

企业和投资者达成共识、并向外界反复传递的观点是,个股的股价要参考长期,首日毕竟很难说明问题。

有兴趣赴港上市的未盈利生物药企,尚有六七家在排队,预计2019年会有5家-10家上市。普华永道香港资本市场合伙人黄金钱对《财经》记者分析,2019年如果市场能稳定下来的话,上市集资的需求不会减少。目前很多公司与投资者都在积累经验,公司在摸索更适合向香港投资者推介自己的方式;股价的波动也在教育投资者,要去了解生物科技类企业如何评估价值。

审慎的投资人

投资机构募资难、资金流入下降,身处其中的人有直观感受。

变化始于整个资金面的紧张,势头早从2017年下半年已经开始。高特佳投资执行合伙人李彤对《财经》记者说,变化在整个投资行业都很明显。2018年落实一系列政策去杠杆,4月的资管新规出台,传导到各行各业的投资趋势变化,尤其是股权投资方面,资金量减少。

与2017年相较,李彤说,2018年其团队参与的投资事件数量尚可,但金额的下降比较明显,约30%。

投资者采取的策略并不都是“只看不投”。由于投资端的冷静,2018年生物药企的估值已经调整。有些项目经历过融资难的阶段之后,企业对自身估值进行了主动下调。这对一些手里尚有余粮的投资机构来说,不失为一个买入的机会。

在李彤看来,现在已经进入一个比较审慎、冷静的阶段。多位投资人以“清淡”形容2018年的投资市场。前几年生物药整体估值高,经常被批评说泡沫太多,到了2018年,企业已经谨慎起来,以能够完成融资、保障研发进度为主。

“2018年我们的募资量与上一年相比,相差约20%-30%。”北京中晴资本管理有限公司总经理何岩对《财经》记者说。

在健康医疗领域中,生物药已不再是投资者格外看中的行业。新兴的医疗服务类,例如医疗大数据、AI,以及一些创新性强的器械及耗材,投资人的注意力正在被引向别处。几年前投资人兴致满满、扎堆投资生物药企的时代一去不复返。

一些生物药企发现它们正面临着尴尬现实:自家研发的产品周期长、烧钱,尚未走到上市销售那一步,因而仍需依赖融资去维持研发的运转;另一边则是与以往相比,更加挑剔的投资人,以及更加谨慎的投资策略。

投资阵线的收缩势必会传导到生物药产业,从资金链到整个行业的发展都将涉及。资本、资源向头部企业集中,多位投资人对此认同。头部企业的研发能力强,同时相对成熟的产品上市后,自身的造血功能会慢慢形成,能够以其自身盈利支撑新品种的研发,停止对投资人的单一依赖。

“头部生物药企越来越强,这一趋势是不可改变的。”李彤说。

具备药品的创新研发能力,产品市场广阔,多管线、多阶段储备雄厚的生物药企,在资本收缩的情势下,被认为能通过这次考验。这类药企的业绩期望比较高,风险投资仍有可能继续支持;如果企业看不到前景,又离盈利还远,就会很危险。“我们可能不会去投这类企业,因为不确定性太大。”何岩说。

至于中小型生物药企,规模并不是它们应该追求的。尽管投资方愈加谨慎,但一个优秀的核心团队,以及具有含金量的创新品种,能够按照自己的研发进度向前推进,这类企业的价值也将慢慢体现,并不是所有的小企业都会消失。

投资人选择被投企业,很像一个信息不对称的商品市场。当投资机构众多、手头宽裕时,市场火爆,好的项目甚至都抢不到,遇到一般的生物药企就可以投,而且水涨船高;市场清淡的时候,投资人更珍惜手头的钱,竞争力一般的企业面临严峻挑战。

生物药行业的调整,除了资金继续向头部企业集中,收购、兼并行动也会继续。

2018年医疗健康类企业纷纷登陆港股,这显然是更安全的选择,上市后融资渠道相对通畅;还没走到上市这一步的,多少会有点难。

尤其生物药,这类高风险高收益的投资,在牛市中很受欢迎,看的是前景,看淡盈利;一旦熊市来临,投资者对这类企业的意见分歧就很大。

美国机会收紧

美国生物药投资在2018年也经历了变化。

美国纳斯达克一直以来青睐新科技公司,支持在研发阶段的公司融资。梁恒对《财经》记者说,即便是同一个基金公司,各地的侧重点也不一样,在香港的基金更重视新兴市场中生物药企业的发展前景,而美国的基金则更“技术派”,重视生物技术本身。

美国纳斯达克聚集着医药和生物技术的专业投资者,懂临床、懂新技术,会找很多医生去做访谈或分析,非常仔细;对中国的医药市场情况虽也纳入考量,但不是重点。

梁恒说,2017年以前百济神州主要是研发导向的公司,管线药物都在早期或临床研发阶段,临床结果最影响股价,这一阶段更适合美国的专业生物技术投资者。2017年之后,该公司合作获得几款药物在中国销售的授权,加之新药上市申请,商业阶段则更希望获得亚洲投资者对中国市场的理解和判断。

资本路径通畅,技术和人才集聚,中国近年来不乏参与美国生物药的投资者。医药行业投资人傅秋实曾在2014年投资优瑞科生物技术公司(Eureka Therapeutics),研发肝癌的T细胞免疫疗法。当时肿瘤免疫治疗的概念刚在欧美兴起,国内少有耳闻,现在看来这次投资“价格及其便宜”。

在2014年,中美跨境投资及技术转让都不是问题,资本境外投资还是方兴未艾之时。

Rhodium Group数据显示,中国对美投资在2014年后快速攀升,到2016年已经增长到460亿美元;但从2017年下半年起,中国对美投资额开始显著降低,2018年前五个月的投资总额仅有18亿美元,较2017年同期下降了90%。

中资基金广泛参与美国生物技术投资的趋势,正在踩下刹车。除了中国控制外汇流出、中美贸 易摩擦等宏观因素外,美国外国投资委员会(Committee on Foreign Investment in the United States,CFIUS)的审查趋严,也在其中发挥着举足轻重的作用。从2018年11月10日起,美国CFIUS对外商股权投资进行更严格的审查,共27个领域,生物科技位列其中。

“我了解到的多数基金,对境外标的投资已经只观望不出手了。”傅秋实对《财经》记者说,有中国背景的资本投资境外科技项目明显受到影响,他预计下滑会相当显著。这带来的投资策略调整是,生物技术类的投资会变得很困难,但是生物产品类的标的也许还有运作空间。

在生物药领域,储好冬粮的基金以及国有资本,将会在2019年继续活跃。有较成熟产品线,以及新药已进入临床阶段的公司,在募资市场上会更具优势。傅秋实认为,未来生物药领域会倾向投资短周期化、创业公司之间强化合作甚至合并发展。

2019年,对于高度依赖资本的生物药行业,资本从哪里来非常重要。一级市场融资,以及上市募资当然是好的渠道;把一部分新药权益转让出去获取资金,也是值得考虑的方式。此外,也可以借助政府支持,例如合作建立生产设施等。

资本退潮已是趋势,生物药企需要考虑的是,在下一次涨潮之前如何活下去。

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