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北汽蓝谷首份成绩单揭四点疑问 250倍PE到底贵不贵?

2019-4-25 10:40:44  来源:    字体大小:
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本月,北汽董事长徐和谊在接受媒体采访时公开表示,“新能源汽车其实并非需要那么多的续航里程,实际300公里已经足够了”,曾引发了一轮轩然大波。

日前,这家新能源汽车制造公司披露了借壳上市后的首份年报。2018年,北汽蓝谷(维权)实现营业收入164.38亿元,同比(调整后)增加43.02%,归母净利润1.55亿元,同比(调整后)增加161.21%,业绩看似不错,但扣非后的净利润为-7.29亿元,依然连续多年亏损。

新浪财经翻阅年报后发现,除了收入超三分之一来自于政府补贴、对补贴依赖度居高不下的老问题仍然存在之外,在研发端的会计处理、销售端的产品结构和关联交易、产能利用率,以及未来股价压力这四大方面存在疑问或风险,值得投资者关注。

研发投入资本化比重畸高

研发费用是衡量主机厂乃至整个汽车制造行业的主要指标之一。根据年报,北汽蓝谷报告期内研发投入11.28亿元,占营业收入比重平均为6.86%,相比比亚迪(6.56%)、广汽集团(6.75%)等同行,占比数据相差无几。

但从会计处理上看,公司与同行的差别就十分明显了。

年报显示,北汽蓝谷2018年费用化研发投入仅5427万元,资本化金额为10.73亿,研发投入资本化比重高达95.19%。

北汽蓝谷研发投入北汽蓝谷研发投入

这一数字与已出年报的其他乘用车上市公司相差极大。公开资料显示,2018年,比亚迪研发投入资本化比重为41.55%,一汽轿车为35.56%,长安汽车为33.48%,东风汽车甚至为0,乘用车龙头企业上汽集团也仅为3.4%。

对于这一差异,有券商人士指出,北汽蓝谷是在A股上市的纯粹新能源汽车唯一标的,与其他非纯电动车上市公司在会计处理上有所不同也可以理解,但“研发费用资本化处理超过95%,这一比例是否合理,确实值得商榷”。

销售和采购集中度高 关联交易占比大、信披不充分

在销售端,北汽蓝谷年报中披露2018年高端产品销售占比大幅提升,其中A0级以上车型销售占比42%,同比增幅50%,A级车型占比20.3%,同比增幅达113%,产品结构进一步优化。

不过,即便如此,最低端的A00级乘用车占比仍接近6成,计入当年的44.52亿销售补贴占129.6亿纯电动乘用车销售额超过三分之一,在2019年以后补贴标准提高、补贴力度大幅退坡的背景下,销售压力或逐步显现。

此外值得注意的是,关联交易在销售收入中的占比大幅高于同行。

数据显示,北汽蓝谷2018年前五名客户销售额88.06亿,占年度销售总额47.30%,其中前五名客户销售额中关联方销售额为70.48亿,占前五名客户全部销售额的80%,占年度销售总额的37.86%。

也就是说,公司近一半的营收来自前五大客户,同时前五大客户中的8成收入属于关联交易。

不仅是销售,采购也有类似情况。

2018年,北汽蓝谷前五名供应商采购额116.79亿,占年度采购总额62.03%,其中前五名供应商采购额中关联方采购额为54.54亿,占前五名采购商全部采购额46.7%,占年度采购总额28.97%。

可以看到,北汽蓝谷销售和采购集中度均处于较高水平,同时在大客户和大供应商中,公司的关联方占据了很大比例,而与这些关联方的采购和销售价格相关信息、公允性如何,甚至关联方是哪些,都未有丝毫披露。

产能利用率统计口径或与国家规定相悖

公司旗下主要生产工厂为北京新能源汽车股份有限公司和北汽新能源汽车常州有限公司,完工后的设计产能分别为22万辆/年和5万辆/年,产能利用率均在80%以上,但北汽蓝谷全年累计纯电乘用车的产量只有11.01万辆,数据似乎无法对上。

北汽蓝谷2018年产能利用率北汽蓝谷2018年产能利用率

对此,北汽蓝谷在年报中解释,“设计产能”计算依据为年工作日250天,每天工作16小时,即4000小时,而“报告期内产能”为每天工作8小时的产能,产能利用率为“报告期内产量/报告期内产能”,因而得出两工厂80%多的产能利用率。

然而,新浪财经查阅相关资料后看到,公司自己定义的所谓“产能利用率”,与国家相关规定相悖。

2017年6月,国家发改委与工信部发布了《关于完善汽车投资项目管理的意见》,该文件对传统汽车与新能源汽车投资做了细致的管理意见,其中明确提到“根据行业设计规范,产能按照每年250天、每天两班计算”。

而公司在计算产能利用率时,以每天工作8小时的“报告期内产能”作为依据,与监管规定明显不符,对于为什么统计口径不一致,也没有给出合理的解释和说明。

静态市盈超250倍 未来三年巨额解禁如何消化?

从公司估值来看,即使考虑到7个多亿的非经常性收益和大量的新能源汽车销售补贴款,目前股价对应2018年业绩的静态市盈率依然高达258倍。

有市场人士向新浪财经表示,相比其他主机厂,北汽蓝谷之所以有如此之高的估值,一是由于对未来几年业绩改善持有信心,二是公司作为A股唯一的纯电动乘用车上市公司,确实有一定的“稀缺性”,三是相比蔚来汽车等造车新势力的连续亏损,能够盈利的成绩单已属不易。

尽管这种高估值的情况“存在即合理”,但公司未来的解禁压力是回避不了的。

根据Wind统计,北汽蓝谷有约30亿股定向增发机构股东和股权分置股东的限售股将在未来三年内解禁,按目前股价算解禁市值超过330亿元。

北汽蓝谷解禁详情北汽蓝谷解禁详情

高估值和高解禁压力终将依靠业绩来化解,北汽未来的新能源之路究竟怎样,我们拭目以待。

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